公路造價(jià)師考點(diǎn):內(nèi)部收益率指標(biāo)

　　《投資項(xiàng)目可行性研究指南》對(duì)內(nèi)部收益率指標(biāo)的設(shè)置

　　2002年由國(guó)家計(jì)委辦公廳發(fā)文試行的《投資項(xiàng)目可行性研究指南》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《可行性研究指南》)將現(xiàn)金流量分析明確分為三個(gè)層次，要求編制項(xiàng)目財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表、項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量表和投資各方現(xiàn)金流量表，并分別計(jì)算相應(yīng)的內(nèi)部收益率指標(biāo)，即項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、資本金內(nèi)部收益率和投資各方內(nèi)部收益率指標(biāo)，進(jìn)行項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析、項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析和投資各方現(xiàn)金流量分析。而項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率只計(jì)算到所得稅前。

　　項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析是針對(duì)研究設(shè)定的項(xiàng)目基本建設(shè)方案進(jìn)行的一種現(xiàn)金流量分析，也即《方法與參數(shù)》中所稱(chēng)的全部投資現(xiàn)金流量分析，實(shí)質(zhì)上項(xiàng)目財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表與全部投資現(xiàn)金流量表的設(shè)置都是建立在融資前分析(國(guó)外稱(chēng)Before funding)的基礎(chǔ)之上，。相比之下融資前分析的稱(chēng)呼更為準(zhǔn)確，而"全部投資"的提法有些詞不達(dá)意。《可行性研究指南》對(duì)"全部投資"的提法做了修改，稱(chēng)之為項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析。同時(shí)改變了《方法與參數(shù)》同時(shí)設(shè)置所得稅前和所得稅后指標(biāo)的做法，只選擇了所得稅前凈現(xiàn)金流量，計(jì)算所得稅前指標(biāo)。目的是考察項(xiàng)目的基本面，即項(xiàng)目方案設(shè)計(jì)本身的財(cái)務(wù)可行性，它不受融資方案和所得稅優(yōu)惠政策改變的影響，可以供決策者對(duì)項(xiàng)目的可行性做出基本判斷，并作為方案(或項(xiàng)目)比選的依據(jù)，同時(shí)也可為債權(quán)人進(jìn)行信貸決策提供參考。只有項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率滿(mǎn)足要求，才有必要進(jìn)行第二層次的項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析。

　　《可行性研究指南》選擇所得稅前指標(biāo)可能有簡(jiǎn)化項(xiàng)目評(píng)價(jià)的目的。這種做法是建立在對(duì)項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析，也即融資前分析認(rèn)可的基礎(chǔ)之上。所得稅前凈現(xiàn)金流量可以被看作一塊大蛋糕，其經(jīng)濟(jì)含義應(yīng)是投資獲利能力的完整體現(xiàn)，它實(shí)際上是息稅前利潤(rùn)與折舊和攤銷(xiāo)之和(EBITDA)，國(guó)家、銀行、企業(yè)和/或投資者(以下稱(chēng)項(xiàng)目有關(guān)各方)的共同利益都體現(xiàn)其中，國(guó)家從中拿走了所得稅，銀行得到了利息并收回了貸款本金，投資者分得了股利，企業(yè)得到了保留利潤(rùn)與折舊和攤銷(xiāo)，這都是EBITDA的具體分配問(wèn)題。所得稅后凈現(xiàn)金流量是從EBITDA中扣除了所得稅，也就是從這塊大蛋糕中切下了一角。其實(shí)，無(wú)論所得稅前還是所得稅后凈現(xiàn)金流量體現(xiàn)的都不是企業(yè)的收益，而是項(xiàng)目給有關(guān)各方帶來(lái)的共同收益，只不過(guò)所得稅前凈現(xiàn)金流量反映的更全面些，這塊蛋糕更大些;而所得稅后凈現(xiàn)金流量是由這塊大蛋糕上切掉了一塊(所得稅)后的余額。因此只要大家取得共識(shí)，原則上按整塊蛋糕的大小(所得稅前凈現(xiàn)金流量)還是按切下一塊后的蛋糕大小(所得稅后凈現(xiàn)金流量)來(lái)進(jìn)行評(píng)價(jià)，都應(yīng)是可以的。這樣看來(lái)，《可行性研究指南》選擇所得稅前指標(biāo)，既避免出現(xiàn)兩個(gè)所得稅可能帶來(lái)的麻煩，又回避了所得稅優(yōu)惠政策對(duì)內(nèi)部收益率指標(biāo)的影響，這種做法在某種程度上體現(xiàn)了項(xiàng)目評(píng)價(jià)的簡(jiǎn)化。世界銀行和亞洲開(kāi)發(fā)銀行都選擇了所得稅前指標(biāo)。

　　項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析結(jié)果應(yīng)是投資決策的首要依據(jù)。當(dāng)項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率滿(mǎn)足要求后，才需要進(jìn)行下一步的自有資金現(xiàn)金流量分析?！犊尚行匝芯恐改稀穼ⅰ斗椒ㄅc參數(shù)》所設(shè)置的自有資金現(xiàn)金流量表改名為項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量表。這是《可行性研究指南》有別于《方法與參數(shù)》的第二點(diǎn)，但只是名稱(chēng)變化，無(wú)實(shí)質(zhì)性的改變。項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析是融資后分析，其結(jié)果應(yīng)是融資決策的依據(jù)。

　　《可行性研究指南》所做的第三點(diǎn)改動(dòng)是提出了投資各方現(xiàn)金流量表的概念，不同于《方法與參數(shù)》只規(guī)定對(duì)于中外合資項(xiàng)目編制中外雙方投資現(xiàn)金流量表的做法，這符合投資主體多元化，國(guó)內(nèi)合資合作項(xiàng)目日益增多的實(shí)際情況。但實(shí)際上該項(xiàng)指標(biāo)應(yīng)是一項(xiàng)次要指標(biāo)，只有在合作各方不是按股本比例進(jìn)行分配，各方有不對(duì)等收益時(shí)，才有實(shí)際意義。此時(shí)該指標(biāo)可用于合作各方的談判，了解有助于促成各方的平等合作。計(jì)算投資各方的內(nèi)部收益率可以看出各方收益的非均衡性是否在一個(gè)合理的水平上，有助于促成投資各方在合作談判中達(dá)成平等互利的協(xié)議。

　　部分人士主張對(duì)全部投資現(xiàn)金流量表進(jìn)行所得稅調(diào)整

　　不少人士認(rèn)可全部投資現(xiàn)金流量表的融資前分析，但偏愛(ài)所得稅后指標(biāo)。認(rèn)為既然所得稅受融資方案變化的影響，進(jìn)而有悖于融資前分析的前提，就提出了調(diào)整全部投資現(xiàn)金流量表中所得稅，改按全部資金都是自有資金的情況考慮，將利息設(shè)為零來(lái)計(jì)算所得稅，使該所得稅與融資方案無(wú)關(guān)，從而不違背融資前分析的前提。但是這樣做的結(jié)果是在財(cái)務(wù)分析中出現(xiàn)了兩個(gè)所得稅，一是利潤(rùn)表中的企業(yè)應(yīng)繳的所得稅，二是調(diào)整后的，不受融資方案變化影響的所得稅。有的商業(yè)化財(cái)務(wù)分析軟件已包含了該項(xiàng)內(nèi)容。但也有人擔(dān)心這樣做可能不會(huì)被決策者理解，反而造成混亂，因此這種做法實(shí)際上并未得以廣泛應(yīng)用。

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